El pasado jueves 8 de julio, el Banco Central Europeo actualizó su declaración de estrategia de política monetaria, un documento breve en el que el consejo del Banco plantea cuáles son sus principales orientaciones en el medio y largo plazo. La reflexión era relevante en la medida en la que el Banco Central debía hacerse eco de los acontecimientos ocurridos en los últimos años, incluso los últimos meses, incluyendo entre ellos las novedades de política monetaria que, urgidos por la realidad, pusieron en marcha, en ocasiones con la resistencia de alguno de los miembros del Consejo de Gobernadores.

El resultado de esta revisión ha certificado formalmente el establecimiento de objetivos de estabilidad de precios a medio plazo, situados en el 2% -en esto no ha habido novedad- pero teniendo en cuenta varios aspectos relevantes: la simetría del objetivo, que hace que sea considerado tan pernicioso tener un 1% de inflación que tener un 3%; la flexibilidad en el corto plazo, manteniendo que la inflación podría estar en cortos periodos de tiempo por encima del objetivo marcado siempre y cuando la tendencia a medio plazo converge hacia el objetivo establecido; y el reconocimiento de la caída de los tipos de interés -en lo que se ha denominado la “frontera inferior”- que hace que otros instrumentos, más allá de la fijación del tipo de interés, sean necesarios: a saber, el uso de operaciones de refinanciación a largo plazo, la compra de activos financieros -base del denominado Quantitative Easing- y el recurso al forward guidance -una manera de ejecutar la política monetaria a largo plazo que establece que mientras no se alcance el objetivo previsto a largo plazo, la política monetaria mantendrá la misma orientación. El Banco incorpora también, y de manera muy relevante, una referencia a los aspectos climáticos, quizá la principal novedad, que merece un estudio detenido aparte.

En definitiva, el Banco Central Europeo ha certificado la validez de las orientaciones e instrumentos de política monetaria que arrancó en la era Draghi, y que Lagarde ha confirmado. La flexibilidad con la que el Banco Central Europeo se aproxima a la política monetaria es cada vez más similar a la utilizada en la Fed o en el Banco de Inglaterra, ratificando de esta manera el cambio de orientación de la política económica global tras las crisis de 2008 y 2020. Y hace bien el Consejo de Gobierno al recordar de manera completa su mandato según los tratados de la Unión Europea, que no se circunscriben únicamente a la estabilidad de precios, sino también a contribuir a las orientaciones generales de la política económica de la Unión Europea. No es exactamente el mismo mandato de otros bancos centrales -que incorporan el pleno empleo entre sus objetivos- pero no está de más recordarlo, por cuanto el nivel de empleo y de actividad económica son variables determinantes en la fijación de las expectativas de inflación.

La llegada de esta revisión no podría ser más oportuna: el incremento de la inflación, que aparece cada vez más como una realidad, está moviendo de sus sillas a buena parte de los halcones, que ya están pidiendo una política monetaria menos relajada y una previsión de rigor fiscal acelerado. Sin embargo, y de momento, parece que la creciente inflación en lo que va de año podría ser un fenómeno temporal que, dadas las expectativas a medio plazo, podría ser asimilada sin variar sustancialmente la política monetaria. Veremos hasta que punto la creciente demanda de la reactivación económica y la bolsa de ahorro acumulada puede saturar las cadenas globales de suministro generando una subida sustancial de los precios, o si la recuperación de la actividad económica llegará también a la oferta, moderando de nuevo la inflación hasta niveles precios a la crisis pandémica.

En cualquier caso, y salvo una agudización del crecimiento de precios, todo parece indicar que la política monetaria mantendrá su rumbo actual durante algún tiempo. Esto, que puede ser positivo para afianzar la recuperación económica, debe ser aprovechado por España como un momento para reforzar su ajuste y sus reformas, y no como una nueva barra libre.

La última vez que España mantuvo un tipo de interés real negativo, en vez de aprovechar para mejorar nuestra productividad, inflamos una burbuja inmobiliaria que se llevó el 10% del PIB cuando estalló, dejando un país sumido en fuertes desequilibrios macroeconómicos en términos de deuda privada y déficit exterior. Si aprendimos algo de aquel momento, parece que podría haber llegado el momento de comenzar a aplicarlo. De nuevo, la clave está en las reformas económicas que pueden hacer que nuestro país recupere lo más rápidamente posible nuestra competitividad exterior -hoy muy deteriorada por la ausencia de ingresos provenientes del turismo- y mejore su productividad. En principio, la política monetaria del BCE, la suspensión del pacto de estabilidad hasta 2023, y el programa Next Generation, nos dan oxígeno para cometer esta agenda económica en la recuperación. Veremos si la aprovechamos.